专题：海清智元港股IPO：盈利与现金流背离 递表前夕估值暴涨数倍中联亿配
【导读】账面赚钱、口袋没钱？海清智元能否撑起暴涨估值
中国基金报记者 若文
AI赛道热度持续升温，又一家AI视觉企业正冲击资本市场。
近日，专注于多光谱AI技术的海清智元正式向港交所递表。公司业绩在短短两年间从连年亏损转为盈利，且营收高速增长，但“亮眼”成绩单之下，却是经营性现金流持续恶化、应收账款与存货激增的隐忧。
更引人瞩目的是，递表前一个月，一家“闪电成立”的私募基金突击入股，公司估值则在短短7个月内暴涨250%，达到35.5亿元，而海清智元又能否支撑其骤然膨胀的高估值？
盈利与现金流的背离
增长表象难掩隐忧
海清智元的业务核心是通过多光谱AI技术探测人眼可见及不可见的物理信息，主要分三大块：多光谱AI模组、 多光谱AI感知终端、多光谱AI大模型服务。
从表面看，海清智元的业绩在2024年实现了惊人的反转：营收从2023年的1.17亿元跃升至5.23亿元，同比增长近3.5倍；净利润则从2022年—2023年连续两年亏损中联亿配，到2024年盈利4041.2万元。
然而，进一步剖析现金流数据，却能看到另一幅图景。2025年第一季度，公司录得净利润1414.4万元，但经营活动产生的现金流净额却为-6362.7万元，同比大幅扩大318.76%；投资活动现金也净流出了3485.1万元。换句话说，公司账面显示盈利，但实际“流进口袋”的真金白银却在减少。
这种“利润表好看、现金流吃紧”的局面，往往意味着盈利质量存在问题。
2022年—2024年，海清智元的贸易应收款及应收票据分别为2187.3万元、1981.7万元、1.46亿元，增长近六倍，远远快于营收增速。
此外，海清智元经营活动产生的现金流量净额近年来为负数，但其存货余额却持续增加。近三年，公司的存货高达4587.7万元、5596.7万元、3157.7万元。
截至2025年3月底，公司存货更是攀升至2.07亿元，其中产品为1.82亿元，存货金额短短三个月激增555%。
对此，海清智元有关人士在接受《中国基金报》记者采访时表示，近期公司营收实现强劲增长，为了确保能够及时交付大量新增的订单，并为预期的持续增长做准备，公司战略性地增加了存货备货和生产投入。
然而，海清智元的存货周转天数从2024年的44天骤然拉长至今年一季度的206天，创近年新高，与其“订单饱满”的解释形成矛盾。
上述人士声称，公司2025年前三个月的存货利用率相对较低，主要归因于业务的季节性波动。公司可能会在第一季度进行备货，以应对后续季度的销售高峰，从而导致该季度末的存货周转天数暂时拉长。
突击入股中联亿配
递表前夕估值大涨
值得关注的是，在递表港交所的前一个月，海清智元的估值迎来大涨。
招股书显示，2024年10月，海清智元C轮融资投后估值为10亿元；两个月后的C+轮融资，估值微升至10.1亿元。
在仅仅7个月后，海清智元2025年7月完成D轮融资，投后估值却骤然攀升至35.5亿元，涨幅超过250%，较A轮融资则暴涨9倍，彼时距离海清智元此次递交上市申请间隔不到一个月。
据披露，7月18日，海清智元与D轮投资者上海值得九号私募投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称值得九号）签订增资协议，持有公司股本约为1.41%，代价为5000万元。
据悉，值得九号为一家于2025年4月27日成立的私募股权投资基金，主要从事私募股权投资，其执行事务合伙人为上海盈科值得私募基金管理有限公司，而其基金产品于7月16日成立，7月24日刚完成备案。
从时间上看，值得九号尚未完成备案时，就与海清智元签署了增资协议，并精准在海清智元IPO前夕“突击入股”；与此同时，海清智元该轮融资估值暴涨，值得九号又是否有为IPO估值“抬轿子”的嫌疑？
能否撑起暴涨的高估值？
面对35.5亿元的高估值，海清智元未来又能否实现与之匹配的高速、可持续增长？
据弗若斯特沙利文报告，海清智元2024年在国内多光谱AI企业中排名第一，市占率为3.5%；多光谱AI大模型服务排名第一，市占率为11.8%；多光谱AI模组排名第三，市占率为6.6%。
而从行业来看，2024年中国多光谱AI行业的前五名公司市占率合计仅10.9%，行业集中度较低，竞争分散且激烈。
与此同时，诸多上市公司正加速布局多光谱AI领域。
机器视觉行业的龙头企业海康威视此前表示，公司应用多光谱技术的产品包括面阵多光谱颜色和色差检测系统、多光谱植被监测仪、多光谱火灾探测器等。
睿创微纳也声称，公司深耕红外、微波、激光等多维感知领域，掌握多光谱传感研发的核心技术与AI算法研发等能力。
但从研发投入看，2022年—2024年，海清智元的研发开支分别为1976.5万元、1108.4万元及2515.1万元，分别占当期收入的8.79%、9.47%及4.81%，整体呈持续下滑趋势。
海清智元身处的赛道虽前景可期，却强敌林立、格局未定，公司自身研发投入反而走低。当资本狂欢的潮水退去，海清智元能否凭借其当前的业务根基和财务表现，真正支撑起35.5亿元估值？
编辑：江右
校对：乔伊
制作：舰长
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责任编辑：郝欣煜 中联亿配
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